비상장기업에서 부채차입 의존도가 이익과 타인자본비용간의 관계에 미치는 영향
Asian Tax Journal 14권 2호 (2013), 47-80쪽
초록
본 연구는 기업의 이익 수준과 부채조달비용간의 일반적인 음 ( － ) 의 관계가 부채비율이 높아질수록 감소되는가를 비상장기업을 대상으로 분석하였다 . 부채비율이 높은 기업일수록 경영자의 기회주의적 이익조정 동기가 심화될 것으로 예상할 수 있으며 , 채권투자자가 이를 인지할 수 있다면 이익과 부채조달비용과의 관련성은 부채비율의 고저에 따라 달리 평가될 수 있을 것으로 예상된다 . 따라서 본 연구는 부채조달비용이 보다 중요한 의미를 갖는 비상장기업을 대상으로 선정하고 , 부채차입 의존도가 경영자의 이익조정에 미치는 영향 정도에 대한 채권시장의 반응을 살펴봄으로써 이익 수준과 타인자본비용 간의 관계에 부채차입 의존도가 어떤 효과를 미치는가를 검증하였다 . 즉 본 연구는 채권투자자들의 인지된 반응 (perceived response) 을 통해 부채차입이 이익의 질을 어떻게 평가하고 있는가를 살펴본 것이다 . 이를 위하여 타인자본비용은 부채차입이자율과 차입이자율 스프레드로 측정하고 , 2004 년부터 2009 년까지 6 년간 한국증권선물거래소에 상장되지 않은 비상장기업을 대상으로 40,362 개 기업 / 연 자료를 이용해 분석하였다 . 실증분석결과는 다음과 같다 . 첫째 , 타인자본비용에 영향을 줄 수 있는 일정 변수를 통제한 후에도 부채비율은 타인자본비용과 유의한 양 ( ＋ ) 의 관계를 , 이익 수준은 타인자본비용과 유의한 음 ( － ) 의 관계를 가지는 것으로 나타났다 . 둘째 , 타인자본비용에 영향을 줄 수 있는 일정 변수를 통제한 후에도 이익과 부채비율간의 상호작용변수는 타인자본비용과 유의한 양 ( ＋ ) 의 관계를 가지는 것으로 나타났다 . 이는 이익과 타인자본비용간의 음 ( － ) 의 관계가 부채비율이 높아질수록 약화된다는 것을 의미한다 . 즉 채권투자자들이 이익 수준과 부채비율을 동시에 고려하여 기업의 이익의 질을 평가하고 있음을 나타내며 , 부채비율이 높아질수록 경영자의 기회주의적 이익조정 동기가 심화될 것으로 인지하여 부채비율이 높은 기업의 이익의 질을 보다 낮게 평가하고 있음을 시사한다 . 한편 , 이상의 검증결과는 타인자본비용 측정치를 부채차입이자율이나 차입이자율 스프레드로 측정한 경우와 관계없이 , 또한 이들 변수를 소수의 순위등급 변수나 연속변수로 측정한 경우와 관계없이 일관되게 나타났으며 , OLS 회귀분석뿐만 아니라 군집성을 통제한 Clustering 검증이나 횡단면 － 시계열적 종속성 문제와 이분선성 문제를 완화시킨 통계치를 제공하는 Newey and West(1987) 검증결과에서도 모두 강건성 있게 나타났다 . 본 연구는 주식시장이 부재한 관계로 부채차입 의존도에 따른 타인자본비용이 보다 중요성을 가지는 비상장기업을 대상으로 이익의 질이 부채차입 의존도에 따라 채권투자자들에게 달리 평가되고 있음을 보여주었다는데 의의가 있다 . 따라서 본 연구의 결과는 과거 선행연구들이 주로 상장기업을 대상으로 부채계약가설에 근거한 경영자의 이익조정행위를 검증한 연구결과를 제시한 것에 비해 시장이 비상장기업의 부채차입 정도에 대해 이익의 질 관점에서 어떻게 평가되고 있는지를 이해하는데 도움을 준다는 점에서 추가적인 공헌점이 있다 .
키워드
- 비상장기업
- 타인자본비용
- 회계이익
- 부채비율
- 경영자의 이익조정행위
- 채권시장의 평가
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